半導體產業正在發生巨變。晶片產業原本受制於某些消費性電子裝置的需求，且週期興衰分明，如今卻已成為驅動眾多經濟環節的主力。我們認為，半導體應用日益普及，即使經濟減緩且經濟衰退風險增加，但該產業強弱分明的週期現象有望和緩，並促使需求更為穩固。然而，鑒於晶片產業1990年代與2000年代鮮明的週期性，致使半導體類股目前的評價仍低。我們認為，此情勢展現出更具吸引力的投資機會，因為隨市場意識到企業獲利的確比先前週期更加穩定時，類股評價勢將逐漸走升。

從週期型態演變成長期價值

回顧歷史趨勢，半導體製造的興衰往往跟全球GDP（國內生產毛額）的成長同步。市場過去高度仰賴某項消費性電子產品的需求，例如1980年代的個人電腦、2000年代的行動電話、2010年代的智慧型手機，若該項產品需求異常龐大，製造商便會隨之積極擴增產能。最終在產能過剩或經濟衰退的拖累下，出現供過於求的窘境，導致價格與營收雙雙下滑。然後又隨著新的終端產品問世或經濟復甦，再度啟動半導體產業的上升週期。鑒於產業週期性明顯，股票投資人可容忍的半導體類股本益比倍數往往較低。

但我們認為，半導體產業大起大落的特性已經成為過去式。

近年來，半導體幾乎無所不在，成為眾多工業應用的關鍵零組件，因此產業更不容易受到單一零售終端市場的影響。包括汽車、工業自動化、5G基礎建設、人工智慧與雲端運算等新的終端市場，需要的單位晶片數更多，且生命週期比消費性電子產品更長，不但降低半導體市場對消費者支出力道的依賴，亦可望減緩企業營收的波動 (見圖1)。汽車預計是成長最快的應用市場之一。電動車目前使用的半導體數量，比原有的內燃機汽車多出一倍以上，且產業專家預估其間的差距還會擴大。

我們認為，半導體產業的供應面結構也有助於讓企業未來的獲利週期更加穩定。歷經長達10年的整併潮後，半導體產業目前呈現寡頭結構，進入門檻高，且定價能力非常強。無論是亞洲、歐洲或美國，供應商對資本支出報酬率的要求更為嚴格，且資本支出的資金來源愈來愈以客戶預付款與政府補助為主。

資產負債表強健

受惠於強勁的市場需求與定價能力，大型半導體企業的資產負債表穩健，現金部位充足，債務水準極低或甚至零負債，在經濟放緩與借貸成本增加之際擁有堅實的後盾。過去10年來，許多公司以多餘現金增加配息與回購股票，我們預期這股趨勢將持續下去。

成長可期，股價合理

半導體類股具備優質、評價吸引力、獲利前景看俏等特性，展現出良好投資價值。

成長性：展望未來兩年，我們認為半導體產業挾營收與利潤率延續兩位數成長的利基，盈餘將成長15%–20%，遠高於整體市場 (見圖2)。在長期利多因素與產能吃緊的助威下，我們預計企業的定價能力會更加強勁，亦有助於降低對經濟週期的敏感度。

就算經濟走軟，較不受景氣循環影響的產品應用面仍有望進一步促動產業成長。智慧能源基礎建設、勞動力自動化以及電動車的趨勢，還有很長的成長路可走。

未來營收的能見度已見改善。半導體產業逐漸朝長期、不予退費的合約模式發展，產能已經預訂到2023年，有些甚至到2024年。拜產能吃緊之賜，設備廠的營收成長已確保到2022年之後。

評價：截至6月6日，費城半導體指數的未來本益比為17倍，低於納斯達克指數的23倍，但深入探究，個股的折價幅度更大，某些個股的本益比只有個位數。基於半導體產業的長期獲利前景轉趨穩定，我們認為類股本益比有進一步走升的空間。

投資啟示

我們偏好多元布局半導體供應鏈的上中下游，包括終端晶片廠、設備製造商、原料供應商等，以降低過度集中風險。儘管全球經濟成長腳步減緩，但我們認為半導體產業未來幾年將持續締造強勁的獲利表現，並促成市場預期與產業基本面逐漸接軌，進而提升可容忍的本益比倍數。

Tania Bachmann為股票研究分析師。.