新興市場央行為了打擊高通膨，已紛紛大幅緊縮貨幣政策，有些國家甚至比美國聯準會與歐洲央行更早行動。經過一段居高不下的困頓期之後，新興市場通膨率如今出降溫現象，政策利率接近上次週期的高點。影響所及，經通膨調整後的實質利率連帶升至中性利率之上，向先前高點靠攏，這可望帶來更有利的投資環境。

在經過大幅同步升息的週期後，新興市場各國貨幣政策可能再度分歧。在實質利率攀升與評價面改善的背景下，我們認為新興市場前景轉趨樂觀，但考量美國貨幣政策對新興市場的龐大影響，因此在聯準會升息路徑進一步明朗化前，我們仍謹慎看待。

多數新興市場國家的通膨率於近期逐步下降，隨著經濟成長放緩，且大宗商品價格增幅於近期亦有收斂，預期通膨於年底前可望進一步滑落，即使能源價格前景持續不明。此外，許多新興市場亦較早啟動升息週期，例如巴西與智利在2021年便開始升息，反觀聯準會於今年3月才開始升息來抑制通膨。

許多投資人對於新興市場政策的討論逐漸轉變，原本聚焦於利率高點會落在何處，如今議題在於新興市場央行在聯準會持續升息下能否穩定利率 (然而利率仍處高檔)。部分新興市場國家如巴西，當地貨幣債券價格甚至已開始反映至2023年底的降息預期。

多數新興市場國家的實質利率目前高於中性利率 (亦即平衡利率) (見圖1)。展望未來，在預期通膨降溫下，只要政策利率維持在目前水準，實質利率將大幅攀升。政策利率守在高檔的可能性愈來愈高，因為通膨預期在2023年仍舊高出許多央行的通膨率目標，新興市場與成熟市場均是如此。

圖1：許多主要新興市場經濟體的實質利率高於中性水準且接近上次週期高點

儘管如此，各國的利率路徑可能迥異、甚至分歧。舉例而言，巴西與智利的實質利率可將走低，反觀墨西哥與波蘭在核心通膨持續下，預期實質利率將守在高檔。以下討論4個國家，說明各國的利率發展各有不同。

• 巴西：巴西是在目前貨幣政策週期的領頭羊，央行率先啟動積極的升息週期，使得利率遠高於中性水準。隨著通膨預期逐漸走低，貨幣政策的實質緊縮效果將更為明顯，甚至高於2016–2017年週期。巴西央行必須在明年啟動降息週期以將實質利率維持在目前水準。假設總統大選並無重大利空效應，我們預計巴西央行於未來幾個月將維持利率不變，而在2023年中開始降息。
• 南非：南非通膨率一直並未過高，原因之一在於央行將通膨率目標設在4%的高水位，因此得以在升息週期耐心應對，利率仍舊未達中性水準。身為大宗商品出口國，其財政政策發揮一定作用，南非幣貶值相對緩和。
• 墨西哥：預期墨西哥央行將維持其對美國聯準會政策利率的實質利差不變，並跟隨聯準會的升息腳步。核心消費者物價指數 (CPI) 增幅仍舊高於墨西哥央行的目標值，與經濟活動和薪資最相關的通膨成分持續高漲，因此跟著聯準會升息符合墨西哥國內的通膨態勢。我們預計該央行在2023年前將再升息75個基本點，政策利率達10%。
• 波蘭：預期通膨率仍遠高於目標值，且持續至明年。政策利率尚未達中性水準，顯示波蘭可能是需進一步緊縮的國家之一。

儘管新興市場各國的多空因素不同，但大多仍取決於聯準會政策週期與全球風險態勢。聯準會的利率路徑是否明朗、對美元與全球流動性又有何影響，將是市場關注要點，以期瞭解新興市場的政策週期。倘若金融環境轉趨寬鬆，且美元走貶，新興市場央行將有更大的降息空間。

整體而言，新興市場當地貨幣債券似乎更加樂觀新興市場經濟體尚未脫離險境，但目前評價面、技術面與基本面 (見部落格文章〈研判新興市場的投資機會與風險〉) 顯示可進一步配置我們較看好的部位，例如加碼巴西與減碼波蘭。

了解更多資訊，請參閱PIMCO新興市場網站。Pramol Dhawan為新興市場投資組合管理團隊主管，Lupin Rahman為新興市場主權債投資組合管理團隊主管。