9月標誌著從夏天過渡到秋天，這個月份也通常是貨幣政策和金融市場的過渡時期。

1998年9月，聯準會在亞洲和俄羅斯的金融危機後啟動降息週期以及長期資本管理公司（LTCM）的紓困計劃。2007年9月，聯準會在全球金融海嘯前夕開始降息；雷曼兄弟於一年後的2008年9月15日破產，標誌著金融海嘯的高峰。本篇專欄作者分別在曼哈頓市中心和倫敦金絲雀碼頭親眼見證了雷曼兄弟倒閉的後續影響。

許多投資人都能清楚記得當時在這些重要時刻的處境。今年9月18日的聯準會政策會議也同等重要。歷經對抗疫後通膨飆升、數十年來最陡峭的升息週期後，這是聯準會的首次降息。隨著通膨趨穩，此次寬鬆貨幣政策並非為了應對潛在的危機，而是預示著情況將回歸正常。

由於聯準會的降息週期從來都不相同，因此我們將檢視當前情況、過去週期的模式，以及對投資人的意義。

是時候降息了

利率從2022年初0%左右的水平開始走揚，一年多來，聯準會將政策利率維持在5.25％至5.5%，是自2001年以來的最高水平。在這樣的限制性利率下，美國經濟仍保持韌性，股市也創新高。美國總體通膨在2022年達到9%的峰值後，已經回落到「2%左右」的水平，接近聯準會2%的目標。

隨著通膨持續向目標靠攏，關注重點轉向聯準會雙重使命的另一項–就業率，以及應對勞動力市場趨緩的預防性降息。雖然通膨風險正在下降，但從近期的就業數據來看，勞動力市場風險上升。

當這些風險達到平衡時，政策利率應處於中立，而非限制性的水準。聯準會6月最新預測的預估中性利率會低於目前政策利率2%以上。我們認為沒有理由延後利率的正常化。

類似於緊縮週期開始時，我們相信聯準會初期可能會緩步放寬，並保持彈性，使其得以根據最新經濟數據決定降息速度。

降息與資產表現

根據歷史經驗，市場表現會根據降息發生在經濟疲弱的硬著陸，或在較溫和的軟著陸期間而有所不同。例如：

中期和長期債券表現良好，尤其是在硬著陸情境下。隨著聯準會降低短期政策利率，現金利率可能會下降。中長存續期間的債券可能受益於價格上揚，通常在過往的降息週期中表現良好（見圖 1），尤其是經濟疲弱時。 

殖利率曲線陡峭化的交易部位表現良好，尤其是在硬著陸情境下。若聯準會透過大幅降低短期利率來對抗經濟疲軟，布局美國殖利率曲線正常化的部位將受益最多。美國殖利率曲線在經歷了史上最久的倒掛後，近期開始再度趨於陡峭（見圖2）。

美元可能會下跌，至少暫時如此。在過去，無論是硬著陸或是軟著陸的降息週期，平均而言，美元都傾向在第一次降息後的幾個月內先下跌再回彈（見圖3）。我們認為隨著利率政策正常化，美元有可能失去較高收益貨幣的地位，且可能會溫和下跌。

準備著陸

硬著陸前通常會出現失業率增加、製造業和服務業的大幅下降、股票負報酬，以及緊縮或趨於緊縮的金融情況。反之，軟著陸往往是失業率變化小、股票正報酬，以及寬鬆或趨於寬鬆的金融情況。

目前經濟環境看來會是軟著陸。股票正報酬，金融情況也正趨於寬鬆。即使將溫和邁向軟著陸，失業率仍比過去降息週期的低。

市場價格反映聯準會的終端政策利率將落在3%–3.25%。這與軟著陸的預期一致；硬著陸情境的機率則較低。聯準會在9月份會議上發布的經濟預測，釋出了更多對美國成長的相關預期。

債券可以受惠於軟著陸情境，同時提供較低的硬著陸避險成本。固定收益市場在8月上旬和9月初股市震盪期間反彈，可以明顯看到債券傳統上的避險和分散風險特質。

投資人之後回顧2024年9月，可能會認為這是在投資組合中增加固定收益配置的最佳時機，掌握多元布局的優勢以及報酬潛力。儘管殖利率已從頂峰回落，我們認為其名目和經通膨調整後表現仍具吸引力；且隨著聯準會開始降息，債券將有更多上行空間。