無論是騎車或開車，這些日子到加油站就能親身感受俄羅斯在全球原油市場舉足輕重的地位。然而，大家比較少注意到俄羅斯與烏克蘭也有出口其他各式各樣的原物料與半成品。從鈀到小麥，原物料的供給受到衝擊，已經導致各種日用品價格面臨上漲的壓力，進一步加劇總經環境與金融市場在未來幾季將面臨的風險。

乍看之下，俄羅斯與烏克蘭不致於對全球經濟活動帶來太大的影響，畢竟兩國在全球貿易的佔比分別僅僅0.3%與1.9%。相較之下，中國與美國各自約佔全球貿易的10%左右。

然而，烏克蘭與俄羅斯卻是全球主要工業原料的生產大國。如同圖表所示，烏克蘭與俄羅斯是鈀、鎳、與穀物的出口大國，同時從汽車、半導體、一直到日用雜貨，各種產品與產業所需的原物料亦大多來自烏俄兩國。

鈀

鈀是一種銀白色的稀有貴金屬與化學元素。全球超過三分之一的鈀產自俄羅斯，且俄羅斯開採的鈀大多出口外銷。除了用於珠寶與齒科材料之外，鈀亦用於生產觸媒轉化器，降低燃油車引擎廢氣產生的污染，且許多國家立法強制汽車安裝觸媒轉化器。因此，新冠肺炎疫情以及半導體缺貨本來就已使得汽車產業成長趨緩，如今又將面臨進一步的衝擊。

鈀只是眾多原物料的其中之一。俄羅斯還生產各個產業不可或缺的原料，例如農業用的肥料、半導體製程需要的氖氣、鋼鐵業所需的鎳、以及塑化業需要用的氨。

對市場的影響

大宗商品市場向來在第一時間反映供需失衡的問題，但是我們認為這一次經濟學家與股市投資人反應過慢，目前還沒真正體認到經濟成長與企業盈餘將受到的傷害。

關鍵原物料短缺造成的影響將同時反映在需求面與供給面，且影響可能會如雪球般越滾越大，對經濟成長造成非線性的負面影響並推升通膨。

其次，進口成本攀升不僅使得商品價格上漲，在某些情況下甚至反過來拖累需求，因此間接的影響亦開始浮現。過去幾個星期，我們已經看到歐洲部分鋼鐵廠、肥料廠、與造紙廠的產能萎縮甚至停工。此外，過去18個月汽車製造業飽受半導體缺貨所苦，如今產能又進一步下降，使得產業分析師預測未來幾個月交貨延遲、甚至生產停擺的問題將更加嚴重。

儘管各種直接與間接的影響既複雜又難以量化，但是物價上漲與需求萎縮將使得經濟成長趨緩並加劇物價上漲壓力，進而促使央行加速緊縮貨幣政策。

由於歐洲與烏俄兩國的地理位置與經貿往來最為緊密，因此受到的影響料將最為嚴重。儘管如此，全球經濟的互依互存意味著未來影響將持續向外擴散，從埃及的糧食價格到美國的玩具售價可能將無一不漲。

更重要的是，我們在週期市場展望《既冷又熱的經濟環境》中提到，全球經濟環境原本就面臨高度不確定性、高通膨壓力、經濟成長趨緩、以及金融環境緊縮的挑戰，如今加上烏俄戰爭帶來的影響，未來幾個季度金融市場將處於既脆弱、又詭譎多變的環境。

投資啟示

以多元資產投資組合而言，我們認為投資人必須加強防禦性配置，並聚焦投資組合的品質與流動性，因為未來6到12個月的經濟衰退風險已攀升。投資人或許可以考慮避開景氣循環股－尤其是歐洲股市，因為我們認為短期內歐洲的經濟週期顯得最為脆弱。

故此，我們青睞高品質、擁有定價能力、且盈餘成長具有韌性的企業－例如半導體製造業與醫療保健產業。此外，在經濟成長趨緩的環境下，那些具備可持續成長潛力的企業亦值得我們青睞－例如可再生能源與自動化產業。

以資產配置而言，我們的投資策略持續在投資價值具有吸引力的利率與外匯市場中－例如新興市場貨幣－擴大發掘報酬機會。我們期望降低整體投資組合的布局方向性，並採取動態的風險管理。

畢竟，波動性帶來風險的同時，也將造就投資機會。